长租公寓上市第二炮：出租率90%仍亏钱 商业逻辑还成立么？

　在青客公寓向SEC递交招股书后21天，长租公寓品牌蛋壳公寓也急不可耐地上交招股书。

　　美东时间10月28日，蛋壳公寓正式向美国证券交易委员会递交招股书，拟进行首次公开募股，预计将以“DNK”为交易代码登陆纽交所，花旗集团、瑞士信贷和摩根大通将担任本次IPO的承销商。

　　截至2019年9月30日，蛋壳公寓已进入北上广深，宁杭蓉苏等十三个城市，共管理房间406746间。与之相比，在成立之初的2015年，蛋壳只在北京一城管理超过2000余间房屋(数字截至2015年12月31日)，三年多来蛋壳管理的房屋数量增长166倍，年复合增长率360%。

　　投融资历史方面，蛋壳公寓截至目前已经获得四轮较大数额的投资：

　　最近一次的D轮融资在招股书中披露，发生在递交招股书前不久，金额为1.9亿美元，投资方为华人文化产业投资基金和春华资本；

　　C轮融资数额为5亿美元，发生在2019年3月，领投者为老虎环球基金；

　　其余两次比较大的融资分别为2018年的B+轮和2017年的A+轮，对外披露的数字分别为超过7000万美元和超过人民币一亿元，其中B+轮的领投者仍为老虎环球基金。

　　招股书披露的股权结构也揭示了老虎环球基金在蛋壳公寓背后的重要支撑作用。老虎环球基金是机构持股者中最大的股东，持有20%的股份。

　　此前与蛋壳公寓签订协议成为其战略投资方，在支付、金融服务和获客等方面的深度合作的蚂蚁金服持股7.8%。

　　高管持股方面，创始人兼CEO高靖持股14.2%，天使投资人兼董事长沈博阳持股6.3%。

　　相比于青客公寓

　　蛋壳的盈亏数字没好到哪儿去

　　根据易居克而瑞在2019年初发布的《2018中国长租公寓排行榜》，按照旗下管理房屋数量这一标准，蛋壳公寓管理房间数量为40万，在分散式公寓这一类别中排在自如和相寓之后位列第三。包括克而瑞、迈点研究院以及睿和的长租行业报告，都将蛋壳公寓列为中国共享居住平台中影响力的首位。

　　在青客公寓发出招股书后不久，有人计算出青客平均在每位租客身上亏损将近3800元，在每间房屋上亏损超过4000元。与之相比，蛋壳公寓贵为行业第二，情况却没比青客公寓好到哪儿去。

　　收入方面蛋壳获得了可喜的增长。2019年前9个月蛋壳公寓收入为50亿元人民币，2018年同期为16.73亿元，同比增长198.8%；2018年和2017年的营业收入为26.75亿元和6.57亿元人民币，2018年度相较于2017年度环比增长307.3%。

　　与青客公寓相同，蛋壳公寓目前也处于亏损状态，2019年前9个月净亏损为25.16亿元人民币，经调整后的EBITDA为-14.61亿元人民币，招股书称尚未盈利的原因是其运营规模处于高速增长中。

　　招股书给出的客单价值得注意，蛋壳公寓称2019年前9个月其月均租金为2155元，2018年同期则为2408元；与之相比青客公寓披露的月均租金仅为1100元左右，从此处不难看出二者的目标市场和重点服务人群的差异。

　　蛋壳公寓在招股书中写道：蛋壳公寓的租客年龄集中在22至30岁之间，高学历，有稳定收入。蛋壳公寓与租客签订的合同期限通常为1年。

　　在续租率和合约期限的稳定性上，行业第二表现得比行业老三更好。蛋壳公寓招股书称租客的合同期通常为一年，而青客的平均合同期限为11.7个月；截至2019年6月30日，蛋壳公寓的续租率超过51%，反观青客公寓的续租率则仅为5.1%。

　　蛋壳在入住率方面表现也不错，截至2019年6月30日入住率达到89%；青客公寓则为自己设定了90%的目标入住率，2018和17两年都已超过这一数字。但是，即便入住率89%，按照蛋壳公寓已管理406746间房屋计算，平均每间房屋造成的亏损仍达到3592元，相较于青客的逾4000元只差之毫厘。

　　在长租公寓争相递交招股书之际，要是每间房不亏个三四千块钱，你好意思和别人打招呼么？

　　长租不等于赔钱

　　“烧钱”也许只是“土豪”玩儿法

　　同一个月内青客公寓和蛋壳公寓两家先后向SEC递交招股书(美东时间10月7日，青客公寓递交招股书)，不难看出两份招股书中存在共通的问题，这是目前大规模扩张之中的长租品牌普遍存在的。

　　首先是亏损，青客与蛋壳均在招股书中毫无回避地亮出了目前的亏损数字，具体到每间房屋，平均亏损三四千。

　　从“大房东”手中租得物业以及之后的装修成本居高不下是亏损的重要原因，以蛋壳公寓为例，单间装修成本在2017年高达12,646元，到2019年前9个月则降低为10,404元/间，仍然近乎每间房屋平均月租金的五倍；青客的数字则更为夸张，招股书称每个出租单位的装修花费为1.47万元，2018年则为2万元。

　　其次，二者的商业模式都依赖稳定的租期和租客客群，尤其关注空置率、续约率和提前解约率，这三个指标决定了客群的稳定性和租约可靠性。

　　在续约率上蛋壳优于青客太多，超过51%对仅为个位数的5.1%；蛋壳的招股书没有提及房客的提前解约率，青客则称47.3%的租客提前解约，这是个不小的数字。

　　另外值得注意的是，青客与蛋壳的入住率都已接近或超过90%，在这样的情况下仍有大幅亏损，不得不让人忧虑其整个商业逻辑是否成立。

　　有人曾将目前长租公寓赛道中的众多选手按照地产系、创业及中介系、酒店系及国家队分成四个类别。

　　目前提交招股书的青客公寓和蛋壳公寓毫无疑问属于创业系：既无地产商的“富二代”背景，也无“国家队”支持，“没钱没房”(自身不具有任何可供租赁的自持房产)是对其较为恰当的描述。

　　在此背景下，相较于其他三系而言，创业系的基本打法是靠不断融资实现快速扩张规模，尽可能进入更多的城市开疆拓土，一旦实现IPO便可在最大程度上缓解资金压力，此前的投资方也就有了退出的渠道。

　　在此前包括WeWork在内的联合办公赛道中，人们看到过或者正在上演相似的剧情。

　　至于长租公寓是否等于注定亏损，一直将成都作为大本营的幸福居CEO王虎向投中网-PropTech研习社表达出否定的看法，他表示，靠“烧钱”大肆扩张规模是“土豪”们的玩儿法，“幸福居一直都是盈利的，一旦不能盈利我们就活不下去了。”