IPO承销蛋糕：大券商吃到的越来越多 小券商却4年多没开张！

数据显示，目前国内拥有承销保荐资格的券商已超过90家，不过资格并不意味着能吃到IPO承销保荐的蛋糕。火山君发现，从2014年以来，有十余家券商的IPO承销保荐收入为0，另外今年来在拥有保荐资格的券商中有超过一半的券商没有IPO项目上会。而一个多数中小券商需要面临的严峻现实是，随着IPO市场的整体萎缩，券商行业的投行业务蛋糕面临“僧多粥少”的窘境，只有少数龙头券商有机会享受到独角兽、CDR这样的新鲜蛋糕。

　　对此，有分析认为，IPO承销市场的“马太效应”只是近年来券商行业集中度提升的一个缩影，未来A股券商板块的估值可能出现分化。

　　十余家券商4年未尝IPO蛋糕

　　据资讯统计显示，目前，国内有93家券商投行拥有承销保荐资格，占国内券商总数的80%。除了联储证券、中邮证券等5家于2016年获得保荐资格的券商外，其他券商大多为IPO承销市场的老兵。

　　从2014年IPO重启以来，A股经历了一轮持续几年的新股发行扩容。据统计，以发行日计算，2014年，2015年、2016年、2017年、2018年至今，A股IPO的融资规模分别为666.32亿元、1578.3亿元、1633.56亿元、2186.1亿元、494.47亿元。由此可见，近几年，A股IPO融资的规模呈逐年递增特征。

　　具体来看，虽然近年来IPO市场的规模逐年增大，但IPO承销市场的内部格局却趋于集中化。2014-2018年，以IPO承销金额计算，前五大券商在IPO承销市场的份额分别为50.4%、29.46%、40.55%、36%、47.8%；以IPO承销收入计算，前五大券商在IPO承销市场的份额分别为41.7%、29.46%、35.53%、35.8%、53.1%。

　　无论从IPO承销金额还是从承销收入来看，近年来，券商投行业务的“马太效应”趋于显著，其中中金公司今年来的IPO承销收入已经超过去年全年。相比头部券商在IPO承销上的大口吃肉，不少中小券商连口汤都喝不到，一组数据可以反映近年来IPO承销市场的两极分化。

　　据资讯统计，按新股发行日计算，2014年以来，IPO承销收入为0的券商共有10余家，分别为华金证券、网信证券、大通证券、恒泰证券、长城国瑞、开源证券、联储证券、联讯证券、国开证券、国盛证券、中邮证券、大同证券等。其中恒泰证券早在2004年5月就获得了保荐资格，大通证券获得保荐资格的时间也早在2011年8月。数据显示，除了恒泰证券近年来的营收、净利润可以排在所有券商的中上水平外，其他10多家券商的营收、利润规模大多在行业排名居后。

　　另外，据资讯统计，今年来有43家券商所辅导的拟IPO项目有上会的记录，这也就意味着在拥有保荐资格的券商中有超过一半的券商今年在IPO承销业务上基本处于“赋闲”状态，这一数据显示，今年IPO承销市场呈现“僧多粥少”窘境。

　　未来的新增份额谁能吃到？

　　虽然传统IPO市场在经历去年的高峰后出现一定萎缩 ，不过今年独角兽、CDR两大新生事物为券商IPO承销市场带来的新增量可能更为可观。

　　据资讯统计，去年全年A股市场共发行了419支新股，首发募集资金总计2186亿元，虽然截止目前，今年来只有49家新股发行，不过不乏工业富联这样融资近270亿元的大型IPO，仅工业富联一家的融资规模就超过去年IPO总融资规模的1/10。

　　近来，工业富联的主承销商中金公司可谓春风得意，因为通过承销工业富联这只超级独角兽，公司一口气就吃到了高达数亿元的承销收入。

　　而据资讯统计，去年全年中金公司的IPO承销收入仅为4.62亿元，而这3.4亿元的承销收入将近去年13家中小券商全年IPO承销收入的总和，由此可见独角兽对券商投行而言无疑是十分诱人的新鲜蛋糕。

　　今年来已经上市或即将完成上市的几家独角兽如药明康德、宁德时代、工业富联等的主承销商也都是投行实力位居前列的大型券商，如中信建投、中金公司等，中小券商的存在感很低。

　　今年3月30日，证监会颁布《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见》(下文简称《意见》)，鼓励具备技术优势的新兴行业企业根据自身情况，通过IPO或CDR方式融资。

　　根据《意见》的相关规定，试点公司应具备一定规模，已在境外上市的企业，市值在2000亿人民币以上；未在境外上市的企业，市场估值在200亿以上，且营收超过30亿。已在境外上市的中概股中，BAT、京东等少数几家公司符合要求。

　　国金证券此前指出，阿里、腾讯、京东均有望以CDR形式回归A股，假设满足CDR发行门槛的境外上市公司按照总股本的3%增发新股发行CDR，那么阿里、京东融资规模或达1000亿左右。果真如此的话，那么券商投行有望迎来比独角兽更大的新鲜蛋糕。

　　且看各家机构对承销CDR这块蛋糕的尺寸的预测。据国泰君安的研报显示，在CDR全生态链下，券商将收获承销、存托、经纪交易三块蛋糕，其中一次性的承销收入最为可观。假设首批8家发行CDR的试点公司发行占基础证券比例或5%、或10%、或15%的CDR，将为券商贡献收入的区间范围将是90.69—533.27亿元。

　　招商证券则预计，券商投行承销CDR项目的承销费率会略高于普通IPO，假设首批CDR在未来2年内发行完毕，那么有望每年为券商行业带来百亿级别的投行收入。

　　要承销CDR项目，需要券商具备什么样的条件呢？天风证券此前发布研报指出，从CDR创设和交易流程中可以看到，存托机构和托管机构是最重要的两个中介角色，由于涉及到需要在境外购买基础股票的流程，一般托管机构是存托机构的境外分支机构；由于在境外购买基础股票需要消耗一定的资本金，因此必须是在境外已经运营较为成熟，积累下足够资本金的龙头券商。

　　券商板块现分化苗头

　　IPO承销市场的“马太效应”只是近年来券商行业集中度提升的一个缩影，除了投行业务外，资管业务、场外衍生品业务也在向头部券商集中。

　　虽然近期市场出现如信用债市场波动等利空因素，导致券商板块的表现也整体承压，券商股破净一度成为市场关注的焦点，不过有非银行业分析师向记者表示，这类事件对券商的实质性影响并不大，因为券商自身实际承担的各类风险较为有限。

　　据机构统计，过去2年，券商行业的PB水平持续下行，2016年A股券商板块的平均PB在1.8倍左右，而目前只有1.4倍左右。据资讯统计，截止今日收盘，A股PB在1.2倍以下的券商有9家，其中有6家为中小券商。有分析认为，随着行业集中度的不断提升，原本小券商估值通常会高于大券商的逻辑可能已经出现逆转。

　　华创证券非银团队日前指出，目前券商PB承压，体现了市场对券商盈利的悲观态度。不过也要注意到，A股券商板块内不同券商的估值会出现分化，今年来中信证券、华泰证券、中金公司这样在新业务上竞争优势明显的龙头券商的PB总体保持在1.4-1.5倍的水平，而不少中小券商的PB却到了破净的边缘。

　　华创证券预计，未来A股券商板块的估值可能出现分化的倾向，即具有核心竞争力的行业龙头可以保持高估值，但大量小券商处于破净状态。未来如果大量A股中小券商在差异化经营上没有突破，则还将面临估值的继续下探。