金牌厨柜：渠道拓展内外兼修 产能建设加速推进

2017年前三季度,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润9.67亿元、9,785.96万元和9,059.26万元,同比分别增长36.18%、149.81%和125.54%。实现全面摊薄EPS1.57元/股,高于市场一致预期。经营活动净现金流为1.64亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2/Q3营收同比增速分别为42.77%/9.64%/34.95%,归母净利润同比增速分别为114.53%/106.14%/147.42%。

经营分析

业绩高增超市场预期,规模效应已开始释放:2017年前三季度,公司收入实现高速增长(+36.18%),毛利率小幅提升至37.63%(+0.39pct.)。期间费用率下降2.41pct.。其中,销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降0.92pct/1.37pct./0.12pct.。凭借对费用良好的管控能力,以及规模效应开始逐步显现,公司归母净利润率达到9.37%,同比大幅提升3.71pct.,环比提升1.09pct.,整体盈利能力显著增强。

销售渠道拓展内外兼修。结合开店进度和规划,我们估计至三季度末公司橱柜门店总数已接近千家。依靠店面布局的增加与单店销售的增长,公司单季销售收入增加34.95%,增速环比提升25.31pct.。同时,由于经销商保证金余额的增加,导致公司其他应付款环比增长16.55%,较上半年环比增速提升21.55pct.,也从侧面验证了门店开设成效在三季度正逐渐放大。公司作为橱柜行业中鲜有海外渠道的企业,目前已经形成了以美国、澳大利亚和迪拜等国家与地区为区域性中心的全球销售格局。为配合海外区域性销售,公司在设立美标、澳标和欧标等产品体系的同时,也通过增加客户授信额度的方式鼓励海外经销商进行产品销售。同时,公司也将着手在美国设立组装工厂,加速融合当地市场。我们看好公司对区域性市场的深耕,未来2-3年海外销售将逐渐进入收获期。

公司加速产能建设与规划,GIS系统打造信息化生产优势。从2014年开始,公司产能利用率持续保持94%水平之上,致使产能瓶颈问题较为突出。目前,公司正加速产能建设,三季度在江苏泗阳基地投入二期厂房建设,在建工程环比增长156.69%,较上半年环比增速提升111.58pct.。我们预计,公司年内将会有部分新增产能陆续释放,全年产能规模将达到20万套/左右,同比提升45.98%。由公司自主研发的“GIS系统-工业化柔性定制智

能解决方案”,涵盖设计、客服、供应链等6大模块,实现了从前端客户流量的精准获取,到制造后端自动拆单与智能制造的全流程打通。现阶段公司正对GIS六大系统模块进行再升级,打造信息化环境下新型能力,保持信息化优势巩固市场地位。 风险因素

宏观经济波动风险,原材料价格波动风险,IPO募投新增产能无法及时消化的风险。

盈利预测与投资建议

公司以高端整体橱柜为核心业务,在品牌、品质和服务等方面优势突出,并已布局定制衣柜业务。上市后,公司将可以突破产能瓶颈,快速扩张销售渠道。我们上调公司2017-2019年完全摊薄后EPS预测至2.85/4.08/5.53元/股,(三年CAGR56.8%),对应PE分为42/29/21倍,维持公司“买入”评级。